“穆迪下調(diào)美國信用評級展望至‘負(fù)面’”“惠譽(yù)下調(diào)中國四大國有資產(chǎn)管理公司評級”“標(biāo)普下調(diào)法國等歐洲9國主權(quán)信用評級”……國際權(quán)威信用評級（credit ratings）機(jī)構(gòu)下調(diào)評級往往成為媒體報道的重點(diǎn)。
    作為對國家、地方政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等的償債能力和意愿進(jìn)行評價的機(jī)構(gòu)，標(biāo)普（Standard & Poor's）、穆迪（Moody's）和惠譽(yù)國際（Fitch Ratings）是全球三大信用評級機(jī)構(gòu)，給出的信用等級往往被視為顯示發(fā)行主體債務(wù)風(fēng)險的重要參考指標(biāo)，反映了一個經(jīng)濟(jì)體或企業(yè)的健康狀況和未來展望。
    國際信用評級已經(jīng)有近190年的歷史，與之相比ESG評級只有近30年的發(fā)展歷程，后者聚焦被評價者的可持續(xù)發(fā)展能力，能夠揭示非財務(wù)風(fēng)險，在全球變暖、社會不平等加劇等挑戰(zhàn)不斷的當(dāng)今世界，其重要性日趨凸顯。
    信用評級與ESG評級的角色有一定相似性：一是兩者均充當(dāng)“裁判”的角色，在融資市場中具有隱形話語權(quán)；二是兩者都是對金融價值鏈中的發(fā)行人進(jìn)行評級，評級應(yīng)用的技術(shù)內(nèi)核有所關(guān)聯(lián)；三是兩者在某種程度上都是對發(fā)行人的風(fēng)險進(jìn)行評估，信用評級評估的是債務(wù)風(fēng)險，而ESG評級呈現(xiàn)的則是財務(wù)因素外的風(fēng)險。
    通過對信用評級發(fā)展歷程的回溯，或許我們可以獲得一些對中國ESG評級市場良性發(fā)展的啟發(fā)。
    一、信用評級三巨頭的崛起
    第一家商業(yè)信用機(jī)構(gòu)成立于1841年，發(fā)源于內(nèi)戰(zhàn)之后的美國，彼時美國國內(nèi)金融業(yè)開始興起，日漸增長的融資需求催化了商業(yè)信用機(jī)構(gòu)（即現(xiàn)代信用評級機(jī)構(gòu)的前身）的興起和壯大。
    19世紀(jì)后期，美國聯(lián)邦政府倡導(dǎo)的“西進(jìn)運(yùn)動”給美國境內(nèi)的鐵路公司帶來了大量的融資需求，為鐵路公司進(jìn)行債務(wù)信用評級的市場需求應(yīng)運(yùn)而生。
    1860年，金融分析師和出版商亨利·普爾（Henry Varnum Poor）發(fā)布了一本包含了當(dāng)時鐵路公司財務(wù)和運(yùn)營情況的手冊，幫助當(dāng)時的投資者更好地理解和評估這個新興產(chǎn)業(yè)的投資價值，填補(bǔ)了市場空白。《鐵路手冊》奠定了普爾在金融信息發(fā)布的基石，逐漸擴(kuò)展到了其他行業(yè)和領(lǐng)域。
    1900年，約翰·穆迪（John Moody）成立了公司，并發(fā)布了一本市場評估手冊，囊括當(dāng)時金融機(jī)構(gòu)、政府、制造業(yè)、礦業(yè)、食品公司等主流實(shí)體的股票和債券的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。這本評估手冊的發(fā)布產(chǎn)生了可觀的影響力，穆迪由此在主流市場上贏得了相當(dāng)?shù)恼J(rèn)可度和口碑。1909年，穆迪發(fā)布了第一本真正意義上的債券評級指南。
    1913年，信用評級界的另一家巨頭惠譽(yù)國際（Fitch Ratings）成立，并在1924年首次發(fā)布了一直沿用至今的AAA—D評級體系。
    1936年，美國監(jiān)管部門出臺了本土銀行只能持有“投資級”債券的法規(guī)。一只債券是否為“投資級”的標(biāo)準(zhǔn)就來自這幾家主流信用評級機(jī)構(gòu)。這條法規(guī)無形中提升了主流機(jī)構(gòu)的話語權(quán)和市場地位。到了1960—1970年間，評級范圍從債券和股票擴(kuò)展到了商票和銀行存款。評級機(jī)構(gòu)也逐漸意識到，他們的評級結(jié)果可以在一定程度上提高發(fā)行人的市場價值，降低他們的融資成本，對發(fā)行人有很大幫助。
    1971年，布雷頓森林體系的結(jié)束標(biāo)志著一個監(jiān)管自由化、資本市場全球擴(kuò)張時代的開始。1975年，美國證券交易委員會（Securities Exchange Commission，SEC）設(shè)立了“NRSRO”機(jī)制，將標(biāo)普、穆迪和惠譽(yù)國際指定為“國家認(rèn)可的統(tǒng)計(jì)評級組織”，規(guī)定金融機(jī)構(gòu)可以通過投資“有利評級”的證券產(chǎn)品來滿足資本要求。這個機(jī)制的設(shè)立正式賦予了這三家機(jī)構(gòu)給證券產(chǎn)品“背書”的權(quán)利，進(jìn)一步提升了他們的市場地位。
    而隨著資本市場在1980年起的再度擴(kuò)張，三巨頭的業(yè)務(wù)范圍、地理覆蓋范圍和影響力也再次擴(kuò)大，全球范圍內(nèi)的投資者和政府都依賴他們的評級來做投資決策。穆迪和標(biāo)普在歐洲、亞洲都設(shè)立了辦事處。如今，三巨頭在全球債券評級市場的總市占率達(dá)到了95%。
    除發(fā)源于美國的三巨頭外，1970年起，世界上多個國家都開始設(shè)立本土評級機(jī)構(gòu)，如日本、印度、馬來西亞、英國等?，F(xiàn)如今，英國、加拿大和日本的評級機(jī)構(gòu)也形成了一定的影響力。
    2006年，美國國會通過了《信用評級機(jī)構(gòu)改革法案》（Credit Rating Agency Reform Act of 2006），目的是“提高評級質(zhì)量以保護(hù)投資者”，并促進(jìn)“信用評級機(jī)構(gòu)行業(yè)的問責(zé)制、透明度和競爭”。美國證券交易委員（SEC）隨后于2007年評定了七家包含穆迪、標(biāo)普和惠譽(yù)國際在內(nèi)的信用評級機(jī)構(gòu)為NRSRO。如今，NRSRO的數(shù)量擴(kuò)展到了10家。

    近190年歷史的信用評級體系能夠獲得今日權(quán)威地位，與其專業(yè)性、客觀性、準(zhǔn)確性、透明性不無關(guān)聯(lián)，這一點(diǎn)也反映在信用評級三大巨頭標(biāo)普、穆迪和惠譽(yù)國際評級間接近90%的一致性上。審視國際信用評級的發(fā)展歷程我們可以得出以下幾個結(jié)論：
    1、評級是投資市場的需求，它的核心價值在于用總括性的方式處理了紛繁復(fù)雜的信息，高效地幫助投資者降低了信息成本。
    2、評級市場的發(fā)展遵從了市場規(guī)律，只有具備專業(yè)能力、為投資者提供價值的獨(dú)立機(jī)構(gòu)才能先獲得市場的認(rèn)可。
    3、政府并未過早介入評級市場的監(jiān)管，而是待市場做出一定選擇后，才進(jìn)一步通過法規(guī)和認(rèn)可制來保證評級機(jī)構(gòu)的專業(yè)性和權(quán)威性，為投資者提供更高的價值。
    二、ESG評級行業(yè)面臨的挑戰(zhàn)
    目前，全世界大概有超過600個ESG評級和排名體系，其中全球范圍影響力較大、被認(rèn)可度較高的有MSCI、S&P Global、Sustainalytics等評級機(jī)構(gòu)。
    國內(nèi)ESG評級起步較晚，目前仍處在發(fā)展初期，本土ESG評級機(jī)構(gòu)現(xiàn)有20余家，影響力較大的有商道融綠、中證、Wind、中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院、盟浪等。
    但ESG評級仍因其結(jié)果差異大，評級結(jié)果的可信性、可用性、權(quán)威性等也受到質(zhì)疑。有學(xué)者對國際上6家主流評級機(jī)構(gòu)的評分做了兩兩一組的相關(guān)性分析，發(fā)現(xiàn)相關(guān)系數(shù)的平均值只有0.54（即中等相關(guān)）；而國內(nèi)各機(jī)構(gòu)間的評級結(jié)果則更為離散，平均相關(guān)系數(shù)只有0.395。
    缺乏有效監(jiān)管也是ESG評級亂象叢生的原因之一。ESG評級在透明性和獨(dú)立性上的問題已經(jīng)開始引起多國監(jiān)管部門的重視。2022至2023年間，多國（如歐盟、英國、日本、新加坡、印度等）提出了針對ESG評級機(jī)構(gòu)監(jiān)管的提案和意見征詢，有望于2024年后推出具體的監(jiān)管措施。
    國內(nèi)ESG評級市場還面臨著如何與國際標(biāo)準(zhǔn)接軌并有效反映本土狀況，以及如何提高國內(nèi)企業(yè)對ESG評級的認(rèn)識兩大額外挑戰(zhàn)。中國企業(yè)在黨建活動中實(shí)施的反腐敗反賄賂、在鄉(xiāng)村振興中開展的社區(qū)投入等，在國際機(jī)構(gòu)的評級指標(biāo)中都沒有很好地被反映。這恰好可能是國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢。
    合理且符合國情的ESG評級體系對推進(jìn)我國ESG實(shí)踐至關(guān)重要，它不僅能夠幫助減少市場上的信息不對稱，提高資金配置效率，還可以成為企業(yè)經(jīng)營的儀表盤，幫助企業(yè)在高質(zhì)量發(fā)展的路上獲得反饋和對標(biāo)信息。
    三、中國ESG評級發(fā)展趨勢預(yù)估
    結(jié)合信用評級行業(yè)的發(fā)展史及ESG評級近30年所走過的路程，我們可以預(yù)見到中國ESG評級行業(yè)大致會有如下幾個發(fā)展趨勢：
    一是經(jīng)過激烈的市場競爭后，評級機(jī)構(gòu)總數(shù)將減少，最終將形成由3-5家大機(jī)構(gòu)占據(jù)絕對市場份額的格局。ESG評級機(jī)構(gòu)本質(zhì)上是數(shù)據(jù)供應(yīng)商，主要收入來源是向資產(chǎn)所有者和管理者出售的數(shù)據(jù)和授權(quán)的指數(shù)；他們要收集和處理海量的數(shù)據(jù)，同時也需持續(xù)更新自己的分析模型，不達(dá)到一定的規(guī)模則很難生存下去。近20年來，國際ESG評級機(jī)構(gòu)之間的并購頻繁發(fā)生，導(dǎo)致ESG評級市場的集中度逐漸提高?？梢灶A(yù)見，類似情況也會自中國出現(xiàn)。

    二是不同評級體系之間的一致性會逐步提高，差異變小，最終形成“大同小異”的局面。隨著ESG披露標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一化及監(jiān)管對企業(yè)披露要求的加強(qiáng)，定量數(shù)據(jù)的披露會日漸完善、準(zhǔn)確，基于定量數(shù)據(jù)分析所導(dǎo)出結(jié)果會相對接近。定性指標(biāo)會依然存在，分析師個人的判斷也將持續(xù)發(fā)揮作用；但是，隨著行業(yè)內(nèi)對“最佳ESG管理實(shí)踐”的共識提高，主觀意見對評級結(jié)果的影響會降低。
    三是政府監(jiān)管將與市場機(jī)制相配合，在關(guān)鍵時刻推動ESG評級行業(yè)格局的形成。在信用評級行業(yè)的發(fā)展中，三巨頭的成功除了先發(fā)優(yōu)勢外，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的“背書”是另一個重要因素。NRSRO機(jī)制的出臺使得更多資源流向了這三家機(jī)構(gòu)，規(guī)模性較差的小機(jī)構(gòu)很難追趕。同理，若監(jiān)管部門在適當(dāng)?shù)臅r候規(guī)范ESG評級機(jī)構(gòu)，勢必會淘汰一批專業(yè)性、獨(dú)立性和權(quán)威性較差的機(jī)構(gòu)，從而使客戶資源流向那些更加成熟且知名度高的大機(jī)構(gòu)。
    四是中國ESG評級體系將與國際體系形成“求同存異”的關(guān)系，有些本土評級機(jī)構(gòu)還可能成為國際頂級機(jī)構(gòu)在中國的分支。中國的ESG評級體系從方法論的底層邏輯以及議題的總體清單上跟國際規(guī)范應(yīng)該差異不大，中國特色將主要反映在不同行業(yè)的實(shí)質(zhì)性議題識別、權(quán)重分配和衡量指標(biāo)的選擇上。
    四、協(xié)力打造中國高質(zhì)量的ESG評級體系
    對政策制定者來說，應(yīng)該制定相關(guān)的框架和準(zhǔn)則，在大方向上引導(dǎo)ESG評級體系的建設(shè)。同時向社會各界普及ESG相關(guān)的價值觀和基本知識，讓更多的社會力量參與到對ESG評級的關(guān)注中來。
    對監(jiān)管部門來說，現(xiàn)階段談對ESG評級機(jī)構(gòu)的監(jiān)管可能還為時過早，應(yīng)先讓市場來主導(dǎo)“優(yōu)勝劣汰“的過程。可以參考日本和新加坡的做法，實(shí)行“弱監(jiān)管”，先出臺面向評級機(jī)構(gòu)的行為準(zhǔn)則，覆蓋透明度（例如ESG評級的目的、評級過程中使用的ESG指標(biāo)、評估涉及的時間周期）、系統(tǒng)和控制（例如非公開信息的保密、評級機(jī)構(gòu)與被評企業(yè)的溝通渠道）、治理結(jié)構(gòu)（涉及ESG評級工作的人員架構(gòu)）和利益沖突管理（例如制定了識別、評估和管理利益沖突的政策及開展的措施）等規(guī)則，讓行業(yè)有一定的規(guī)范可參考。
    對ESG評級機(jī)構(gòu)來說，需要不斷提高自身的專業(yè)性、客觀性、準(zhǔn)確性、透明性和本土性。評級機(jī)構(gòu)要盡快提升數(shù)據(jù)收集、處理和分析的能力，善用AI等技術(shù)，形成一定的規(guī)模優(yōu)勢。為確?？陀^性和公正性，評級機(jī)構(gòu)可以考慮主動放棄有利益沖突之嫌的業(yè)務(wù)（如ESG咨詢等）。
    對投資者來講，投資者使用ESG評級時要了解ESG評級的方法論，不僅要看評級結(jié)果，還要了解結(jié)果背后隱含的信息，充分挖掘評級結(jié)果的價值。投資者還可針對各評級機(jī)構(gòu)的方法的科學(xué)性、結(jié)果的準(zhǔn)確性等方面主動提出建議，這樣才能幫助完善評級體系，使之充分發(fā)揮市場信息工具的作用。
    對被評企業(yè)來說，應(yīng)該提高披露的積極性和信息實(shí)質(zhì)性，避免“漂綠”。企業(yè)需要透明、準(zhǔn)確、合規(guī)地披露ESG數(shù)據(jù)，也需要合理利用ESG評級結(jié)果，把評級結(jié)果當(dāng)作一份“成績單”來比照自身經(jīng)營情況，發(fā)現(xiàn)短板和不足，有針對性地改進(jìn)。
    總而言之，ESG評級是市場的產(chǎn)物，也要遵從市場規(guī)律。只要評級市場是充分競爭的，在各方的努力和協(xié)助下，經(jīng)過優(yōu)勝劣汰的過程，我國將培育、篩選出高質(zhì)量、有競爭力的ESG評級機(jī)構(gòu)。
    （作者單位：香港科技大學(xué)（廣州）創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)與公共政策學(xué)域）